目前全球经济前景可能出现四种情境，而其中三种情境都可能引发对各个市场影响深远的严重风险。

其中最为正面的情境是“软着陆”，也就是各发达经济体中央银行设法在不引发经济衰退的情况下使通胀率回落到2%的设定目标。第二种可能是一场较为软性的着陆。在该情境下通胀目标得以实现，但要借助相对温和的（短期而浅度）衰退。

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第三种情境是硬着陆，意味着回归2%的通胀率需要长期的衰退并可能出现严重的金融不稳定状况（比如银行遭遇更多压力和各类高杠杆机构出现严重偿债困难）。如果抑制通胀的努力引发了严重的经济和金融不稳，那第四种情境就可能出现：中央银行做出让步并决定允许出现高于目标的通胀，还得承担通胀预期脱锚和工资—物价持续螺旋式上升的风险。

但目前的情况是欧元区在技术上已经处于衰退之中，2022年第四季度和2023年第一季度的GDP都有所下降，而通胀率仍远高于目标值。英国尚未陷入衰退，但增长已经急剧放缓，通胀仍然顽固地居高不下，高于经合组织平均水平。而即使美国的核心通胀率（不含食品和能源价格）依然高于5%，却在第一季度遭遇了急剧放缓。

而除印度以外的其他新兴市场和前沿经济体则呈现出与其潜力不符的相对匮乏增长，同时许多国家仍然承受着极高的通胀。

这四种情境中哪种最有可能出现？尽管大多数发达经济体的通胀率已然下降，但其下降速度并没有中央银行期望的那么快，部分原因是劳动力市场紧张和工资快速增长增加了劳动密集型服务部门的通胀压力。此外扩张性的财政政策仍在刺激需求并促成了通胀的持续存在。

这使得中央银行更难达成其物价稳定任务。市场对央行完成加息并在2023年下半年开始降息的预期已经破灭。美联储、欧洲中央银行、英格兰银行和其他大多数主要央行将不得不在暂停加息之前再进一步加息。而经济放缓状况将在它们的加息下变得更加持久，提升了经济收缩和新债务以及银行承压的风险。

同时，地缘政治的事态发展会继续将世界推向不稳定、去全球化和更大的分化。

而积极的一面则是自今年3月多家银行业破产以来严重信贷紧缩的风险已然下降，一些大宗商品价格已经走软，有助于抑制商品通胀。因此出现硬着陆的风险似乎比几个月前要低。但由于居高不下的工资增长和核心通胀率迫使央行额外加息，明年出现短期和浅度衰退的可能性大大增加。

更糟糕的是如果温和的衰退成为现实，它可能会进一步削弱消费者和企业信心，从而为更严重和持久的衰退埋下伏笔，增加金融和信贷紧张的风险。面对第二种情境演变成第三种情境的可能性，中央银行可能会睁一只眼闭一只眼，允许通胀率保持在2%以上而不是去冒触发严重经济和金融危机的风险。

因此货币政策三难问题依然存在。中央银行面临着同时实现价格稳定、增长稳定（不衰退）和金融稳定的艰巨任务。

那么这些情境会对资产价格产生什么影响？到目前为止，美国和全球股市已经扭转了2022年的熊市，债券收益率也略有下降——这种模式与世界经济的软着陆相一致，通胀率朝向目标利率下降，增长萎缩得以避免。此外美国股票，主要是科技股，已经被围绕生成性人工智能的炒作一路推高。

但即使是短暂而浅度的衰退，更不用说硬着陆，也会导致美国和全股市的大幅下跌。而如果央行届时也睁一只眼闭一只眼，由此产生的通胀预期将推动长期债券收益率上升并最终损害股价，因为股息分红的贴现系数变得更高了。

虽然全球经济遭遇严重飓风的可能性较几个月前要小，但我们仍有可能遇到一场造成重大经济和金融损失的热带风暴。

（作者系纽约大学斯特恩商学院经济学荣誉教授、阿特拉斯投资首席经济学家。版权：辛迪加）

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